东莞证券首席经济学家杨博光:消费升级和需求侧改革 将为“双循环”打下良好基础

2020年可谓是惊心与惊喜互动的一年。展望2021年,复苏成长确立,但美国财政刺激方案是否有效、疫苗接种面临的系列问题,这两大变数对复苏成长确立的经济影响,将循序渐进地显现。2020年资产价格如此剧烈地波动,2021年,伴随经济复苏,价格终究会迈向价值回归。2021年是“十四五”规划的开局之年,必将引领经济形成内外良性双循环,对2021年中国乃至全球经济都应该保持信心。

2020:疫情改变习惯

疫情期间,全球居民的生活习惯发生翻天覆地的变化。企业停工,群众居家隔离,大量员工出现摩擦性甚至是结构性失业。居民收入下滑,除了必需品外,部分消费需求断崖式下跌,使得航空、外贸、餐饮、零售、租车、健身、影视等众多行业的企业接连受创。虽然如此,保持社交距离让群众生活习惯往线上倾移。例如,居家办公、学生网课需要线上课堂软件到笔记本电脑需求升温,居民更倾向于网购等行为,催化科技和网络相关的产业机会。增加私人空间向往,带动自行车、高尔夫球杆、汽车等需求。

不仅居民习惯改变,政府也为应对疫情作出各方面的政策调整。从各国政府债务的角度,为应对经济活动停摆的负面影响,许多国家货币政策、财政政策普遍偏宽松,不惜实施负利率,向市场大量注资,以缓解短期资金的燃眉之急,虽然这也是各国政府唯一可用方式,但从数据来看,2020年美国的政府债务占其GDP的比例显著提高,由2019年底的76.67%提升至2020年第三季度的96.27%。美国政府希望通过增加负债来扩大资产负债表规模,来减缓疫情对经济的冲击和拉动GDP反弹,而且众所周知,更重要是资本市场持续上涨。从货币政策的角度来看,各国央行(除中国外)同时运用量化宽松来刺激市场。美国、日本和欧元区分别多次实施货币量化宽松政策,日本维持负利率,美国基准利率下调到0%~0.25%,欧元区存款利率下调至-0.50%,以减少财政利息负担、企业支出成本。

中国方面,对于被疫情影响的经济,货币政策以“精准灌溉”确保适度。2020年前10个月,政府共发债7.22万亿元,同比增长73.04%。政府杠杆率从2019年底的38.3%涨至2020年三季度的44.7%。政府融资而来的钱则投向新旧基建,换句话来说,政府的融资用来支持生产端。

疫情期间的居家隔离推动需求和消费从传统的线下转向线上,例如线上办公、线上网课、线上消费等。线上应用需求增加,上半年起相关网络公司股价不断推高,并形成较拥挤的科技投资区域。此外,道琼斯指数成分股样本更新,剔除埃克森美孚、纳入赛富时公司,等同于预告大数据时代大热,旧数据转换,更添科技投资紧凑步伐。

此外,全球疫情使得海外制造业停工停产,转单效应频传,全球产出重担落在中国肩上。截至12月初,中国出口集装箱运价指数(CCFI)涨至1324点,自9月以来陡然上升。

无论是线上应用还是海运需求激增,行业需求的扭曲最终会体现在资产的价格波动加大上,包括我们常见的五大资产也是五大投资工具——股市、债市、货币、原料和地产。

2021:市场存两大变数

面对2021年全球经济复苏关键年份,市场将存在两大变数。第一大变数为美国刺激计划是否有效。2020年以来,美联储通过购买国债不断向市场提供流动性,截至12月初,美联储已持有4.61万亿美元国债。政府发债所获的资金,大部分流向对个人的转移支付,即向居民发钱,增加居民收入。但踏入三季度,美国服务业PMI无论是从综合值、新订单还是商业活动分类项来看,都在9月达到高峰后回落,与政府对个人的转移支出走势吻合。此外,据二季度美国商业银行财报,利润与坏账相近,并且美联储大量印钞后,货币乘数未有效放大,凸显放贷意愿不足,资金反而转向储蓄、资本市场、房地产。

目前,新一轮新冠救助刺激方案约为9000亿美元,其中包括给居民发放600美元的现金、为失业人群提供每周300美元补助金、资助小企业、提供分发和运输疫苗的资金,以及总额170亿美元用于维持航空公司营运的资金等。

第二大变数为疫苗。辉瑞和BioNTech共同研发的疫苗在第三期临床试验中有效率达到95%,而且已在12月11日得到美国食品和药物管理局(FDA)批准面市。目前,此疫苗已得到英国、美国、日本、智利、巴拿马、突尼斯、阿曼等国的卫生局批准。虽然已有疫苗赶在年底前面市,未来也将有越来越多的疫苗获批上市,但是短期内面临各种运输、药效稳定、优先接种人群等问题,一定程度削弱了疫苗对经济复苏的正面意义。

2021年,价值回归或许进入倒果为因的阶段。

从利率出发,以中国为中心与外部的利率环境比较,以10年期无风险利率为例,当前中国国债10年期收益率已高达3.3%,但截至12月中旬,德国为负0.63%、法国为负0.37%。2021年,利差或许存在缩小的可能。

从税收数据看,居民对资本市场的配置需求已经提升。尤其是股市,不管是抵御疫情对经济造成的负面影响、抗通胀还是对股息的追求,都将成为居民主动配置股市的有利因素。从实际表现来看,2020年至今,全球主要资本市场里,中国A股创业板、科创50、深成指、沪深300、上证50、上证综合指数表现均优于部分成熟市场。

A股资本市场将呈健康国际化发展趋势。体现在2021年,资本市场或将产生修复型的价值回归现象。结合通胀等宏观因素,投资应倾向流动性、价值型较好的资产端。以周期行业为例,大多数是重资产,经济回暖提高产出、出货效率,变现率或高于轻资产。对比高融资型行业,设备新进初期,订单容易受制于消费,则利润受折旧减计扩张影响。2021年上半年,顺周期、指数权重、价值回归、通胀预期、大宗商品、货币环境、外围财政刺激方案、疫情防控、经济复苏、GDP同比增长等将成为市场关键词。

对2021年全球经济偏乐观,尤以中国为最。全球经济走出谷底几乎为必然,以基期角度,2021年全球增长率优于2020年。IMF预计中国经济将在2020年增长1.9%,为全球唯一实现正增长的主要经济体。2021年全球经济有望增长5.2%,同时,中国经济有望在2021年持续增长,增幅达8.2%。

从战略部署角度出发,2021年是“十四五”规划开局之年,消费升级和需求侧改革,将为“双循环”打下良好基础。此外,创新、安全与科技自立自强更是战略支撑,将推动更高水平的对外开放。

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